关于上市公司股权托管的初步分析
近期，中国证监会发布了《上市公司收购管理办法》征求意见稿，以期对上市公司股权转让进行规范。相信随着该办法的正式实施，会有更多的非上市企业通过受让上市公司股权实现买壳上市。由于收购上市公司股权，尤其是收购国有股权需要经过中国证监会、财政部等的审批，所以从收购行为正式开始到获得相关部门批准可能需要一个较长的时间。因此，在此期间，如何确保收购方对上市公司的有效控制，将成为收购方必须要考虑的问题。根据以往的惯例，由收购方对上市公司股权进行托管往往成为收购方的首选。本文将对上市公司股权托管进行一般介绍和分析。
股权托管的一般理解
托管定义
托管是委托管理的简称，在法律上是一种委托关系。所谓 委托关系 ，是指当事人双方约定，受托方以委托方的名义和费用为委托方处理事务的法律关系。委托关系通过委托合同的订立而得到确立，受托人在委托的权限内以委托人的名义办理受委托的事务，与第三人发生民事法律关系，其后果直接由委托人承担。受托人在委托权限内所实施的行为，等同于委托人自己的行为；受托人办理受托事务的费用也由委托人负担。
股权托管是公司的股东将股权委托给受托人行使，受托人根据委托合同的授权范围行使股权。
股权托管特点
股权托管与股权转让、投票信托在一些形式、效果上有相似之处，但是它们分别属于不同的的法律关系，在法律的适用上是完全不同的。
（1） 股权托管与股权转让的比较分析
股权托管产生了一些与股权转让相同的效果，如托管方控制了上市公司，且托管方基于托管而取得的报酬是用股东在上市公司中的利润来支付。但是托管与转让在法律关系的性质上是完全不同的。转让在法律上实质是一种买卖关系，转让方因为转让股权而获得相应价款，受让方因为付出价款而获得股权成为股东，因此股权转让应当适用有关买卖关系的法律。而股权托管应当适用有关委托关系的法律。二者的本质区别在于股权转让的结果是股份的所有权发生了转移，而股权托管并未发生股份的所有权转移，受托人只能根据股东的授权行使部分股东权能，托管人可能成为这部分股权的实际控制人，虽然此时的委托人可能只是名义上的股权所有人，但是这部分股权的法律所有权仍然归属于委托人。
（2） 股权托管与信托的比较分析
与委托另一种极其相似的制度是英美法中的 信托 制度。委托是大陆法系民商法创设的一种法律制度，英美法系财产法中创设的信托制度与委托有相似之处，但是在财产的所有权与受托人对外执行事务的名义上有着本质的区别。委托关系中，委托财产的所有权没有发生转移，即受托财产的所有权仍然属于委托人，而信托关系中，受托财产的 法律所有权 一般让渡给受托人，信托人只享有管理该信托财产的受益权；其次，在委托关系中，受托人对外执行委托事务是以委托人的名义作出的，而在信托关系中，受托人对外管理、处置受托财产是以受托人的名义作出。在美国公司法中，依据信托法的理论规定了 投票信托 （votingtrust）制度。
投票信托的一方是 委托人 ，另一方是 受托人 ，委托人原来是公司的股东。在建立投票信托时，委托人将股票的 法律所有权 （legaltitle）和投票权转让给受托人，自己只保留股票的股息权和其他财产分配权。从法律角度来看，受托人是股票的 法律所有人 （legalowner），委托人是股票的 收益所有人 ，在公司的股票过户登记本上，股票的所有权登记在受托人的名下。各州的公司法规定投票信托的有效期为10年，行将期满时可以延期。我国的《信托法》已经全国人大审议通过，并于2000年10月1日生效，对于股权托管是否可以改变为信托这种方式运作，其中关键在于股权信托须作信托登记，受托人以自己的名义管理股权，而《信托法》对于信托登记的性质、效力没有界定，还须相应的配套法规的出台。
股权托管所涉及的法律问题
1、 我国有关规范托管行为的法律条款
我国的《民法通则》关于委托代理的规定、《合同法》对于委托合同的规定、《公司法》对于投票权委托的规定是托管关系应当适用的法律。
(1)《民法通则》中有关规定
第63条： 公民、法人可以通过代理人实施民事法律行为。代理人在代理权限内，以被代理人的名义实施民事法律行为。被代理人对代理人的代理行为，承担民事责任。
第64条： 代理包括委托代理、法定代理和指定代理。委托代理人按照被代理人的委托行使代理权。……
第68条： 委托代理人为被代理人的利益需要转托他人代理的，应当实现取得被代理人的同意。事先没有取得被代理人同意的，应当在事后及时告诉被代理人，如果被代理人不同意，由代理人对自己所转托的人的行为负民事责任，但在紧急情况下，为了保护被代理人的利益而转托他人代理的除外。
(2)《合同法》中规定
第396条： 委托合同是委托人和受托人约定，由受托人处理委托人事务的合同。
第400条： 受托人应当亲自处理委托事务。经委托人同意，受托人可以转委托。……
（3）《公司法》中有关规定
第108条： 股东可以委托代理人出席股东大会，代理人应当向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权。
2、 股权托管的法律问题
我国《公司法》规定，股东可以委托代理人出席股东大会，代理人在授权范围内行使表决权。这是法律对于投票权委托的明确规定，至于股权中的财产性权利（如资产收益权）是否能以托管的方式由他人行使，存在法律空白。从股权的性质来看，股权是一种财产权，是一种 私权利 ，股东作为权利主体，在不违反公序良俗、不侵犯其他股东合法权益的前提下，有权利对自己拥有的股权作任何处分，包括将财产性权利托管给受托人行使，法律对股权托管的规范应立足于规范托管行为对其他股东的影响和保护中小股东的权益，而不应对股东处理自己的财产权利作不必要的干涉，这是法律作为经济发展的保航护驾者的使命所决定的，因此对于股东将股权中的财产性权利委托给他人行使应无可厚非。
（1） 国有股权托管的 转委托 问题
国有股权托管涉及的法律问题除了上述委托的一般法律规定之外，还涉及到股权主体与转委托问题。我们通常所称的国有股实际上包括两种类型的股权－－国家股和国有法人股，即国家股和国有法人股统称为国有股。二者区别的关键在于股权行使主体名义的不同，国家股由各级国有资产管理部门或有权代表国家投资的机构行使股权，而国有法人股由各个具体的国有企业行使股权。在股权托管方面，国有资产管理部门与国有企业、国家授权的投资机构的权限是不同的。
国家股的托管国家股是指有权代表国家投资的机构或部门向股份公司出资形成或依法定程序取得的股份。在股份公司股权登记上记名为该机构或部门持有的股份。当国家股股权的行使主体是中央和地方各级国有资产管理部门，国家股的托管由国家国有资产管理部门直接作出决定即可，当国家股股权的行使主体是有权代表国家投资的机构，国家股的托管须国家国有资产管理部门批准。
国有法人股的托管根据《股份有限公司国有股权管理暂行办法》的规定， 国有法人股是指具有法人资格的国有企业、事业及其他单位以其依法占用的法人资产向独立于自己的股份公司出资形成或依法定程序取得的股份。在股份公司股权登记上记名为该国有企业或事业单位及其它单位持有的股。 根据民法的一般原理，国有企业所行使的股权的所有者是国家，国有法人股的真正股东是国家，国有资产管理部门是国家所有权的行使部门，国有资产管理部门的行为即国家的行为。而国有企业只是由国家委托行使国家所有权的民事主体，因此在国有法人股这个问题上，国有企业与国家（具体表现为国有资产管理部门）的关系实质为民法上的委托关系，国有资产管理部门是委托人，国有企业是受托人。而国有企业作为受托人，欲将其行使的委托权利（受国有资产管理部门委托行使股权的权利）再次委托给了另一个受托人，在民法中这种行为被称为 转委托 。根据我国《民法通则》对委托代理的规定和《合同法》关于委托合同的规定，转委托应当事先取得委托人的同意；事先没有取得委托人同意的，应当在事后得到委托人的追认，如果委托人不同意，则受托人对自己所转托的人的行为负民事责任。因此国有企业将国有法人股的权利交由他人行使，事先应当得到其委托人（即国家，具体表现为国有资产管理部门的批准）的同意，这种转委托关系的合法性须由委托人（国家资产管理部门）来决定，而国有企业作为受托人是没有权利处分这部分国有法人股的。
（2） 国有股权托管的 分割委托 问题
在股权托管中还存在分割托管的问题，如宁夏恒力集团股权托管案例。所谓 分割托管 是指股东将股权分割为几部分，分别委托给几个人进行委托管理。这种分割可能是财产权利的分割，也可能是投票权的分割。我国立法在分割托管领域还处于空白状态。
股权中财产权的分割托管财产权是一种纯粹的私人权利，对股权中财产权的分割托管是股东个人自由处分的权利，这种处分只要不损害他人合法权益，不滥用财产权，法律就不应当进行干预，这也是民法中 私权神圣 原则的要求和必要体现。
对投票权的分割托管纵观国外立法，对于投票权的分割托管多采用禁止的态度，对受托人人数进行限制，主要目的是为了避免表决权计算时产生麻烦。日本的立法将股东委托的代理人人数限定为1人，也就是说一人所持有的表决权应统一行使。虽然从民法的精神来看，一人所享有的表决权是多个表决权的集合，可以分开使用，但为确保股东大会正常运转，防止因股东表决权不统一行使而使大会不能正常运行。我国立法上应明确，一个股东只能统一行使其表决权，即委托一人出席股东大会。
3、 股权托管的法律风险
（1）国有法人股托管在程序上存在转委托的瓶颈，即国有股权托管的效力取决于国有资产管理部门是否同意。虽然实践中可能作到不经国有资产管理部门同意而托管，但是从法律上讲，这种未经批准而进行的托管处于效力不确定的状态，随时都有被撤销的可能，这种托管合同在法律上称为 效力未定的合同 ，对于托管双方风险是很大的，根据合同法的规定，这种 效力未定合同 一经撤销，就要恢复到合同签定之前的状态，受托方付出的重组成本将付诸东流。
（2）股权委托虽然在一定程度上突破了对于国有股转让的限制，但是委托对于双方当事人的保护力是很弱的。在委托合同中，合同的双方当事人均享有任意终止权，可任意终止合同，《合同法》规定， 委托人或者受托人可以随时解除合同 ，这是因为委托合同原以当事人之间的信任关系为前提，而信任关系属于主观信念范畴，具有任意性，并无一定的规模和限制。如果当事人在信念上对对方当事人的信任有所动摇，就应允许其随时终止合同。否则即使勉强维持双方之间的关系，也不会实现委托合同订立的目的。在这种 任意终止权 存在的前提下，当事人的权利处于极其不稳定的状态，因此股权委托对双方的法律约束力是很弱的，而临的风险也是很大的。
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